开源证券孙金钜：并购六条发布，并购重组市场回暖正当时

昨天的利好政策，股市迎来了久违的大涨，地产股也普遍飘红。

房企的投资者们，心情似乎轻松了一些。但刚刚过去的中报季，房企们的成色仍略显不足。

目前已发布业绩的163家上市房企中，归母净利润为负的有87家，盈利房企只有76家，平均每家亏损4.15亿。

不过艳姐也惊讶地发现，过去一直被市场诟病“稳健”的4大央企巨头，这次竟然从陪跑变领跑。他们是：

招商蛇口、保利发展、中海地产、华润置地。

简称“招保中华”。

上半年，这4家房企销售额5473亿，百强房企中占比27%。更夸张的是，在还能盈利的76家房企中，4家房企的归母净利润达到294亿，占比近30%。

火炼之下，才知道谁是真金。

房企中报季已经收官，内功深厚的这4大隐世高手脱颖而出，悄悄跃升为房企“新四大天王”，重塑地产格局。虽然不算太意外，但透过它们的财报，行业或许能够拨开迷雾见真章。

今天艳姐就跟大家盘一盘行业的新希望，也欢迎大家跟艳姐互动，分享你的观点。

01

“新四大天王”

谁才是榜一大哥？

“新四大天王”从陪跑变领跑，其实还是有两把刷子的。如果只看销售数据，多少是有些“运气”成分的。

中指院的数据，上半年TOP100房企合约销售均值208亿、同比下降41.6%，其中TOP10房企均值1029.6亿、下降33.2%。

再来看“新四大天王”。

保利发展合约销售1733亿，蝉联行业第1，下降27%；

中海1483亿，行业第2，下降17%；

华润置地1247亿，行业第4，下降27%；

招商蛇口1009.5亿，行业第5，下降39%。

除了招商蛇口差了点意思，其他几家都大幅跑赢了大势。“新四大天王”的优秀，看上去似乎全靠同行衬托。

但如果再看它们的利润表现的话，“新四大天王”的含金量足够高。

上半年，中海归母净利润103亿，行业第1；华润置地102.5亿，行业第2；保利发展74.2亿，行业第3；招商蛇口相对差了点，14.2亿。

“新四大天王”的归母净利润出现不同程度的下滑，不过放在行业深度调整的大背景下看，4家房企的利润表现非常难得。

Choice的数据，上半年已发布业绩的163家上市房企中，归母净利润为负的房企有87家，合计亏损额1658.27亿元；归母净利润为正的有76家，合计盈利981.94亿。

也就是说，163家上市房企，上半年归母净利润总额为-676.33亿，归母净利润均值为-4.15亿。

在盈利都很艰难的现实下，“新四大天王”合计实现归母净利润294亿，在76家盈利房企中占了近30%。

这就是“新四大天王”的恐怖的行业统治力。

其实这种统治力，并不是短期就能快速形成的，他们早在几年前的战略规划，就为今天从陪跑到领跑做好了准备。

像保利发展，刘平在接任董事长后，战略上从“一主两翼”到“不动产生态平台”，目标上从“重回前三”到“进三争一”，土拓上从“中心城市 城市群”的城市深耕策略到进一步聚焦核心38城，产品上又提出“品质时代”。

像中海，颜建国在5年前定下了“主流城市、主流地段、主流产品”战略，聚焦北上广深一线城市的改善型市场，在一线城市的开发业务上展现出超绝统治力。

像华润置地，李欣在3年前确定“城市投资开发运营商”战略，明确“3 1”的业务模式，在放开下行的背景下，非开发性业务以1/4的营收贡献51%的核心利润，也是头部房企中最早完成新旧动能转换的。

像招商蛇口，3年前提出“三个转变”，在房开业务稳定在前5的基础上，投入更多的资源到资产经营等业务，做实“城市综合运营商”。这两年在TOD上的统治力也非常强悍。

“新四大天王”战略上的细微差异，也形成了各自的标签：现金王保利发展、利润王中海、转型王华润置地、TOD之王招商蛇口。

在艳姐看来，华润置地已经开始赚明天的钱，保利发展、中海、招商蛇口在稳定赚今天的钱的基本盘下，都在快速培育第二甚至第三曲线。

不过，在行业深度调整下，房企到底该怎样逆势突围，艳姐觉得稳坐行业第一的保利发展，它的逆周期组合拳更有借鉴意义。

地产风向标，还得看保利。

02

登顶夺冠

行业风向标的战略引领力

“保利发展现在最大的机会就是战略能力，具备前瞻性的市场预判。”

去年，刘平曾这样评价保利发展的优势。

其实在行业内，保利发展一直以善于思考和战略远见著称。

艳姐就观察到，从2017年开始，保利发展每年都会对外发布一本行业白皮书，把它们对行业未来趋势的思考披露于众。

或许每一本白皮书在当下读起来没什么触动，但过一两年后再去翻看就会惊讶发现，原来今天行业所发生的一切，保利发展早就料到了！

像2017年初发布的第1本白皮书，保利发展认为“改善客户崛起”“城市群崛起及外延扩展中隐含机会”“存量时代来临”，并提出“围绕核心城市深耕城市群”。

当年，它们的大面积段产品便创下历史最好去化，吃到了改善崛起的红利。

2018年的第2本白皮书中，保利发展认为当时的“拐点论”“白银时代”过于悲观，坚定看好行业，认为新房市场会进入“峰值时代”，重点深耕大中城市及周边的核心32城，以及REITs带来的资产经营业务机遇。

当年，它们的销售增速超过30%，销售额首次突破4000亿，业务也逐渐向核心32城收拢。

今年初的第8本白皮书中，保利发展认为在“品质时代”，不动产行业仍然蕴含着巨大潜力，市场还存在“结构性牛市”，核心城市核心地段的“好房子”购买力依然强劲。

从今年几个一线城市的豪宅热销，也印证了保利发展的对市场和行业的看法。

不过艳姐还注意到一个有意思的细节，在保利发展的第8本白皮书中，延续多年的“房地产”被更新为“不动产”，它们还花了不小的篇幅，从更全面的视角看待不动产行业未来的价值。

所以透过从这8本行业白皮书，你会发现保利发展总能做到战略上快人一步、引领行业。

大家感兴趣的话可以在它们的官微上找到这几本白皮书，艳姐觉得干货还是蛮多的。

战略固然重要，但一流的战略 一流的执行，才会有更好的结果。

艳姐看到，保利发展这几年也是基于这些战略判断，在关键时刻的战术水平也相当高。

是投资更加聚焦。

过去几年，保利发展拿地很多，2020年到2023年，它的拓展金额分别为2353亿、1857亿、1613亿、1632亿，看上去很疯狂，但一直在聚焦北、上、广、深等核心38城做布局。

2020年到2023年，核心38城拓展金额占比分别达到83%、90%、98%、99%，今年上半年更是达到100%。

在行业下行的关键时期，保利发展快速实现了货值换仓。

其次，是产品向中高端迭代。

早些年保利发展的产品在市场上的影响力并不大，但它们在2021年预判行业将进入“品质时代”后就启动了一场“品质革命”。它们重组了产品研发中心，提出了“人文社区”产品理念和“天悦人和”产品服务体系，涵盖3大住宅产品系列、3大服务场景。

这两年的保利发展，终于在豪宅市场上拥有了强烈的存在感，像上海保利·世博天悦、广州保利·天瑞、广州保利·天珺等“天”字系产品既叫好又叫座，都堪称当地豪宅标杆。

上海保利·世博天悦实景是更果断的营销打法。

这几年保利发展一直在快、准、狠地坚决去库存。去年它们将一二线的尾盘、三四线的项目以及高价地项目，通过较大力度的促销去化。短期看似乎牺牲了一些货值或利润，但实现了滞重资产去化和货值换仓，快速回笼了资金，实现轻装上阵。

所以它们做到了经营性现金流实现连续6年为正，2020年到2023年的货币资金分别为1460亿、1714亿、1715亿、1480亿，手握现金稳居行业第一。

是快速高效的组织架构。

高效的组织架构无疑是应对市场快速变化的关键。从2021年起，保利发展就通过多轮组织架构调整来提升运营效率。

2021年底，保利发展将原来的运营管理中心调整为地产管理中心，将成本、运营等开发类职能并入地产管理中心，新增面向产业公司的产业管理中心，强化总部引领与赋能；2022年1月又成立了华南、华东2大共享中心，实施中台的集约化管理；2023年中进行了区域公司合并。

几轮的组织架构调整，保利发展密集任用了一批“80后”担任分公司总经理，不夸张的说，这帮人完全具备“带着几条枪就能去开发根据地”的能力。

03

稳如磐石、逆风领跑

保利发展的战斗力有多强？

艳姐在前面提到，保利发展的战略非常有前瞻性、引领性，体系化、市场化的战术打法快、准、狠。

所以回过头再看保利的中期业绩成绩单，稳如磐石、逆风领跑也就是水到渠成了。

前一阵子，保利发展发布了中期业绩报告，含金量非常高。艳姐觉得可以用“3个高”来总结这份中期业绩成绩单。

销售高能。

上半年，开源证券孙金钜：并购六条发布，并购重组市场回暖正当时保利发展合约销售1733.36亿，稳居行业第一，也是行业唯一一家1500亿 的房企。虽然同比下降26.8%，但横向对比整个行业，会发现保利发展的销售非常高能。

上半年，TOP100房企合约销售额均值208亿、同比下降41.6%，其中TOP10房企均值1029.6亿、下降33.2%。

也就是说，保利发展的合约销售增速领先TOP100房企、TOP10房企14.8、6.4个百分点。

在目前行业大幅缩量的背景下，保利发展全面跑赢行业大势和头部房企。

另外，保利发展在聚焦深耕的38个核心城市也展现出高能的统治力。

上半年，38个核心城市贡献了89%的销售额，同比提升了2个百分点，市占率提高0.3个百分点至7.1%。

38个城市中，有32个城市的市占率排名城市前5；11个城市市占率排名第1；广州、佛山、太原、石家庄、三亚、莆田等8个城市的市占率超过15%。

权益销售方面，上半年保利发展权益销售比例77%，同比提高了9个百分点，提前锁定未来营收。

在目前的市场行情下，保利发展恐怖的市场统治力，显然不是其他房企能够做到的。

经营高效。

一流的战略 一流的执行，一定会产出好的经营结果。

上半年保利发展实现回笼金额1466亿，销售回款率为84.6%，首次低于90%。但如果细看的话，回款率的下降与它的推盘和销售节奏有很大关系。

一季度保利发展的销售额629亿，二季度销售额1104亿，环比增长75%，比百强房企高了40个百分点。已售未回笼的资金有1033亿，回款应该会在下半年明显改善。

另外在成本控制方面，保利发展也可圈可点。

上半年，保利发展的管理费率1.48%、销售费率2.24%，较上年同期稳中有降。

上半年保利发展毛利润率16.02%，较年初提高0.01个百分点；归母净利润74.2亿，稳居行业第一阵营。

财务高质。

艳姐在前面提到，保利发展近几年一个非常明显的标签是“现金王”，这几年它手握现金连续位居行业第一，财务质量非常高。

看一下几个关键财务指标：

资产负债率65.67%、净负债率66.18%；

手握现金1464亿，现金短债比1.22倍；

一年内到期有息负债占比19.82%，较年初下降0.99个百分点；

三年以上到期有息负债占比33.12%，较年初提高1.52个百分点。

也就说保利发展在持续优化长短期债务结构。

艳姐也观察到，保利发展上半年新增融资成本2.93%、综合融资成本3.31%，较年初分别下降0.21、0.25个百分点。

可以说，这样的财务质量，在行业内能够跟保利发展媲美的大概一只手能数得过来。

04

“房地产”变“不动产”

保利发展的“第二曲线”

艳姐在前面提到，在保利发展年初发布的白皮书中，延续多年的“房地产”的表述变成了“不动产”。

艳姐判断，保利发展今年大概率会投入更多的资源到多元化，特别是资产经营业务上。

其实大致看一下房企的半年报，大家可以发现一大现象：地产行业新旧动能转换如期而至，提前布局多元化业态的房企已经开花结果。

如华润置地，上半年经常性收入贡献了51.4%的核心净利润；像龙湖，上半年的运营及服务两大业务利润占比已提升至80%以上。

下好了“经营性收入”这一先手棋的华润置地和龙湖，在新周期到来前便已构建起收入上的第二增长曲线。

其实保利发展在它的第一本白皮书中就提出这么一个问题：存量加速沉淀房企路在何方？

艳姐观察到，保利发展的多元化业务的规模也在持续扩大，并且形成了协同能力。

一方面在物业服务业务，保利物业实现营收78.7亿，归母净利润8.5亿，同比分别增长10.2%、10.8%；第三方在管面积达到4.9亿㎡，占比达65%，市场化能力不断增强。

另一方面在资产经营业务，保利发展的酒店、购物中心、写字楼、租赁住房等商业经营类资产项目达151个，商管面积505万㎡，较2023年末分别增加16个、70万㎡；上半年实现营收22.6亿，同比增长3%。

跟头部房企相比，或许保利发展的第二曲线的表现还不那么突出，但就像艳姐在前面说的那样，保利发展最大的优势是一流的战略 一流的执行，一旦它启动战略机器，第二曲线还是蛮值得期待的。

上半年，上海保利·世博天悦首开热销超80亿，这是保利发展在上海的首个高端豪宅项目。

在保利发展上海公司总经理傅小君的操刀下，市场第一次看到了它们在豪宅市场的统治力。

稳住开发业务基本盘，为第二曲线培育赢得足够多的时间，保利发展的策略很清晰。

行业下行周期，所有房企都不容易，保利发展也不例外。

不同的是，有些房企是为了活着，但有些房企是为了更好地活着。

手里的1400多亿现金，行业风向标穿越周期的底气够足。

或许，这就是保利发展的引领力吧。